Lettre mensuelle | Septembre 2022

JEROME POWELL RÉDUIT LES ESPOIRS D’UN PIVOT PRÉCOCE VERS DES BAISSES DE TAUX

3.9% LE PIC ANTICIPÉ DU TAUX DIRECTEUR DE LA FED REMONTE À NOUVEAU

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Le sentiment positif observé sur les marchés depuis la mi-juin a pris fin au cours du mois d’août. Les marchés d'actions ont résisté à la remontée des rendements obligataires dans un premier temps, mais ont ensuite abandonné tous leurs gains pour terminer le mois en nette baisse ; l'indice MSCI World en devises locales a chuté de 3,6%, les actions européennes ayant sous-performé et les actions des pays émergents ayant mieux résisté. La hausse des rendements obligataires a été brutale, la dette souveraine européenne ayant été la plus touchée ; les rendements du Bund à 2 ans ont grimpé de 92 points de base pour terminer le mois d'août à 1,18%, et ceux à 10 ans de 73 points de base. L'ampleur de ces mouvements s'est traduite par une perte mensuelle de 4,9% de l'indice Euro Broad Investment-Grade, entraînant ainsi une baisse de 12,9% depuis le début de l'année. La forte corrélation entre les marchés obli-ataires et les marchés d'actions reste bien ancrée et le discours de Jerome Powell à Jackson Hole n'a fait que renforcer cette relation. Le mois d'août a également vu le dollar américain s'apprécier fortement, les investisseurs se tournant vers l'une des seules valeurs refuges restantes.

Le discours de Jerome Powell à Jackson Hole était très attendu par les investisseurs. Le président de la Fed a parlé pendant moins de dix minutes, mais cela a été suffisant pour déclencher une baisse importante des marchés boursiers, l'indice S&P 500 perdant 3,4%. M. Powell a souligné la détermination de la banque centrale à relever les taux d'intérêt pour juguler l'inflation. Il a déclaré que la Fed "doit continuer jusqu'à ce que le travail soit fait" et que cela entraînerait "une certaine douleur pour les ménages et les entreprises". Il a repoussé l’idée que le relèvement des taux serait suivi par une réduction peu après. Les investisseurs se préparent également à ce que la Banque centrale européenne se montre plus restrictive. Les marchés s’attendent à ce que la BCE relève ses taux d’un demi-point de pourcentage lors de sa prochaine réunion du 8 septembre, certains membres de la banque poussant même à une hausse plus agressive de 0,75%.

 

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Lors de notre dernier comité d'investissement, nous avons décidé de réduire notre allocation aux actions à sous-pondérée. Le fort rallye estival des actions a été l'occasion de sortir certaines de nos positions à des niveaux plus élevés, dans le but d'augmenter le niveau de liquidités et de contenir une partie de la volatilité des portefeuilles. Nous avons surtout, mais pas exclusivement, agi sur les positions européennes car l'Europe reste la région la plus fragile. La crise de l'énergie, les pressions inflationnistes et le risque croissant de récession nous ont incités à devenir plus prudents, d'autant plus que le récent rallye a rapidement perdu de son élan. Le niveau d'incertitude sur de nombreuses questions reste élevé et, dans certains cas, représente un risque binaire trop im-portant. Le niveau plus élevé de liquidité nous donnera plus de flexibilité pour reconstruire des positions si les marchés d'actions devaient corriger dans les mois à venir.

Les marchés obligataires doivent également encore trouver un niveau d'équilibre. Le message envoyé par Jerome Powell signifie qu'il est plus probable que les rendements continuent de grimper et de constituer un vent contraire pour les prix des actions. Tant que les marchés obligataires resteront aussi volatils, il sera difficile pour les autres classes d'actifs de se stabiliser.

NOUS AVONS RÉDUIT NOTRE ALLOCATION EN ACTIONS SUITE AU REBOND DE L’ÉTÉ

 

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Après un bon départ, le mois d'août s'est avéré négatif pour les portefeuilles. Les marchés d'actions et d'obligations ayant affiché des performances négatives, seul un nombre limité de positions a terminé le mois d'août en territoire positif. Les meilleures contributions ont été apportées par les actions des marchés frontières, le fonds de valeurs minières, la stratégie CTA de suivi de tendance, les obligations et actions des marchés émergents, ainsi que les fonds d'obligations à haut rendement. Les petites capitalisations européennes et les autres fonds d'actions européennes, le fonds technologique global et le fonds de dette souveraine européenne, en raison de sa longue duration, ont été les principaux détracteurs des portefeuilles. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'ex-position au dollar américain a été un contributeur positif.

Malgré les performances négatives observées sur la plupart des marchés en août, il a été rassurant de constater que les marchés émergents et frontières ont produit des rendements positifs. A l'heure où il est difficile de trouver des actifs moins corrélés, la large diversification au sein des portefeuilles per-met de bénéficier de ces différentes tendances. Le fait que les autorités chinoises stimulent leur économie alors que les marchés développés sont confrontés à des conditions plus restrictives explique ce contraste en termes de performance des marchés.

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Lettre mensuelle | Août 2022

LES ACTIONS GLOBALES ONT REBONDI TANDIS QUE LES TAUX LONGS SE SONT FORTEMENT REPLIÉS

3.4% LE PIC ANTICIPÉ DU TAUX DIRECTEUR DE LA FED

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Après un mois de juin torride pour les marchés d'actions et d'obligations, le mois de juillet a ressemblé à un mois miroir puisque les deux classes d'actifs ont très bien performé. En fait, le rebond des marchés avait déjà commencé en juin, lorsque les attentes relatives au taux directeur terminal de la Réserve fédérale et les rendements ont atteint un sommet. La baisse des rendements, conjuguée à la publication de résultats pour le 2ème trimestre globalement rassurants, a permis aux marchés d'actions de générer des gains importants, l'indice MSCI World en devises locales progressant de 7,9%. Les actions US ont surperformé, en particulier les valeurs de croissance, tandis que les marchés émergents ont sous-performé, en grande partie en raison de la faiblesse des actions chinoises. Le recul des rendements obligataires s'est poursuivi à un rythme rapide ; les rendements des bons du Trésor à 10 ans ont baissé de 0,36% pour terminer le mois à 2,65%, et les rendements équivalents du Bund ont baissé de 0,52% à 0,81%. Les spreads de crédit se sont également resserrés de manière significative, tandis que l'appréciation du dollar américain s'est arrêtée, du moins temporairement, vers le milieu du mois.

Avec plus de 75% de la capitalisation boursière du S&P 500 ayant publié leurs résultats, les bénéfices ont dépassé les estimations de 4,7%, 71% des sociétés ayant dépassé les projections. La croissance des bénéfices par action est sur le point d'atteindre 9,8%, en supposant que le taux de progression actuel soit maintenu pour le reste de la saison. Même si le taux de surprises positives a été légèrement inférieur à celui des trimestres précédents, les résultats des entreprises peuvent être qualifiés de solides dans l'ensemble, et les prévisions ont eu tendance à être constructives. Les investisseurs ont réagi positivement à la publication des résultats des géants tels qu'Apple, Amazon, Alphabet et Microsoft, ce qui a encore renforcé le rallye des marchés. La conférence de presse de la FED à l'issue de la réunion du FOMC de fin juillet a constitué un autre facteur de soutien pour les actions ; le président Powell a suggéré que les taux US étaient proches de leur niveau neutre, de sorte que le moment était venu pour la FED de passer à une stratégie de dépendance aux données.

 

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Dans notre récente revue semestrielle, nous écrivions : "Nous estimons que beaucoup de mauvaises nouvelles sont déjà prises en compte et que les marchés sont excessivement déprimés ". Bien que nous n’avions pas anticipé un tel rallye des actifs risqués en juillet, cela montre à quel point les marchés sont devenus inconstants et à quelle vitesse ils peuvent se retourner. Cela montre aussi que de couper des positions lorsque le sentiment de marché est au plus bas peut s'avérer très coûteux. Les données historiques suggèrent que les gains des actions au cours des deux années qui suivent une chute du marché de 20% (« bear market »), sont généralement bien supérieurs à la moyenne. Cela explique largement pourquoi nous investissons à long terme et ne cherchons pas à anticiper le marché. Nous sommes convaincus qu'un portefeuille bien diversifié est le meilleur moyen de naviguer dans les conditions actuelles, d'où notre positionnement.

Comme beaucoup, nous avons été stupéfaits par la vitesse à laquelle certaines tendances du marché ont changé cette an-née. Cela reflète un niveau d'incertitude extrême qui a entraîné des mouvements de prix exagérés. Il est encore trop tôt pour croire que nous avons atteint un point d'équilibre après ces violentes fluctuations, et il faut donc toujours s'attendre à de la volatilité au cours des mois à venir.

DES RÉSULTATS D’ENTREPRISES RASSURANTS ONT PERMIS AUX MARCHÉS DE RETROUVER UNE CERTAINE SÉRÉNITÉ

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Le mois de juillet a été très positif pour les portefeuilles, la grande majorité des stratégies ayant produit des gains. Les meilleures contributions ont été générées par les fonds multithématiques et technologique, les petites capitalisations européennes, les actions US, le fonds Medtech & Services, ainsi que les actions européennes et japonaises. La classe d'actifs à revenu fixe a également contribué positivement, grâce à la baisse des taux longs et au resserrement des spreads de crédit. Les actions chinoises, la stratégie de suivi de tendances et les actions L/S ont été les principaux détracteurs des portefeuilles ; la baisse de la stratégie de suivi de tendances en juillet était prévisible compte tenu de l'inver-sion de certaines tendances bien ancrées. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'exposition au dollar US a également contribué à la performance.

En juillet, nous avons réduit l'une de nos stratégies les plus orientées vers la croissance au profit de stratégies plus défensives. Nous avons effectivement augmenté l'allocation aux actifs réels et aux stratégies d'actions stables. L'objectif de ces mouvements est de réduire une partie de la volatilité du portefeuille et d'augmenter l'exposition aux entreprises moins cycliques et aux actifs offrant un niveau de protection plus élevé contre l'inflation.

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Lettre mensuelle | Juin 2022

LES ACTIONS GLOBALES ONT REBONDI DANS UN CONTEXTE DE SENTIMENT DE MARCHÉ TRÈS DÉPRIMÉ

$ 600 Mds LE NIVEAU ANTICIPÉ DES RACHATS D’ACTIONS AU 1ER SEMESTRE 2022

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Le mois de mai a été un archétype de mois en deux parties pour la plupart des classes d'actifs. Les actions mondiales ont d'abord poursuivi leur tendance baissière du début d'année avant de connaître un rebond spectaculaire. Cela a permis aux principaux indices d'enregistrer des performances mensuelles étales, même si les indices « croissance » et de petites capitalisations n'ont pas été en mesure de rattraper toutes leurs pertes du début du mois. Les ren-dements des bons du Trésor US ont continué de grimper rapidement jusqu'au 6 mai, avant de redescendre d'un pic de 3,2% pour terminer le mois à 2,84%. Il aura fallu plus de temps pour que les spreads de crédit commencent à se contracter mais, là encore, le mouvement a été rapide, pour les obligations à haut rendement US en particulier. Le dollar américain a terminé le mois de mai sur une note beaucoup plus faible après avoir atteint un pic pluriannuel. La tendance qui a été persistante est l'appréciation des prix de la plupart des matières premières. Avec l'accord de l'UE sur de nouvelles sanctions contre la Russie sous la forme d'un embargo pétrolier partiel, les prix du pétrole ont grimpé de près de 10% en mai ; les faibles attentes concernant une nouvelle augmentation de la production de l'OPEP et l'anticipation d'une reprise de la demande en Chine ont également contribué à cette hausse.

Le niveau élevé d'incertitude sur de nombreux sujets continue de peser sur les marchés et sur leur sentiment. Cela a conduit certains indicateurs bien suivis, tels que l'indice Fear & Greed et l'indice AAII Bull/Bear, à toucher des niveaux extrêmement bas. D'un point de vue contrariant, de tels niveaux déprimés précèdent souvent un rebond des actions et cela s'est avéré être encore une fois le cas en mai. Compte tenu du pessimisme qui plane sur les marchés, le secteur des entreprises représente un point positif. Cela est reflété par les importants achats d'actions par les directions des sociétés, ainsi que par une augmentation des rachats de titres par rapport aux niveaux records observés les années précédentes. Le sentiment des entreprises américaines demeure optimiste en ce qui concerne la demande, même si les problèmes de chaîne d'approvisionnement et de prix restent les plus grandes préoccupations.

 

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Certains mouvements récents pourraient indiquer que les marchés ont déjà intégré bon nombre de nouvelles négatives et sont peut-être devenus trop pessimistes. Si l'on considère les baisses moyennes historiques des actions US, la dernière correction a dépassé la moyenne des baisses en l’absence de récession, selon la recherche quantitative de JPMorgan. Le repli actuel représente environ 75% de la baisse moyenne observée pendant des récessions et, si une récession était évitée, le positionnement actuel du marché pourrait bien s'avérer trop défensif. Cela se reflète dans la prime presque record des secteurs défensifs américains par rapport aux secteurs cycliques. Plutôt que d'adopter une position défensive aussi asymétrique, notre allocation en actions demeure bien diversifiée en termes de styles d'investissement, de régions, de secteurs et de capitalisations boursières.

Le mois dernier, nous avons assisté à une pause de la hausse des rendements obligataires américains ainsi qu'à un recul des attentes quant au taux directeur de la Fed à la fin 2022. Si ces attentes devaient se stabiliser autour des niveaux actuels, cela pourrait apporter un certain soutien aux marchés.

LES MARCHÉS RESTENT VOLATILS EN RAISON DES CRAINTES DE RÉCESSION ET D’UNE INFLATION PERSISTANTE

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Le mois de mai a été négatif pour les portefeuilles. Malgré des performances mensuelles étales de nombreux indices, plusieurs de nos stratégies axées sur la croissance ont baissé. Les actions japonaises, le fonds multithématique, les petites capitalisations US et les actions des marchés frontières ont été parmi les principaux détracteurs. Les fonds « Value », les actions chinoises, la stratégie actions L/S ainsi que le fonds technologie ont amené des contributions positives. La plu-part des positions obligataires ont terminé avec des pertes limitées, les taux US ayant commencé à se stabiliser et les spreads de crédit s'étant contractés en fin du mois. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'exposition au dollar US a été un détracteur.

Nous avons récemment assisté à un événement au cours du-quel de nombreux gestionnaires de fonds ont présenté leurs stratégies. Alors que les gestionnaires d'actions avaient ten-dance à rester incertains quant à l’évolution des marchés d'actions, les gestionnaires d'obligations se sont montrés plus optimistes. Après un écartement considérable des spreads, le consensus était que le marché offre désormais de bonnes opportunités, compte tenu d'un portage beaucoup plus élevé et de fondamentaux solides. Ils ont également souligné le fait que les besoins de refinancement restent très faibles, la plu-part des entreprises ayant profité des taux bas record de ces dernières années pour renforcer leurs bilans.

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Lettre mensuelle | mai 2022

LES OBLIGATIONS GLOBALES ONT CONNU LEUR PLUS FORTE BAISSE MENSUELLE

- 13.3% UN MOIS D’AVRIL TORRIDE POUR L’INDICE NASDAQ COMPOSITE

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Le mois d'avril a été brutal pour les marchés financiers. Dans un contexte où la hausse des rendements obligataires s’est poursuivie à un rythme rapide et où l’appréciation du dollar américain s’est accélérée, les marchés d’actions et obligataires ont tous deux fortement baissé. L'indice MSCI World en devises locales a plongé de 7 %, en raison surtout de la faible performance des actions US. L'indice Bloomberg Global-Aggregate Total Return, un indice obligataire large, a perdu 5,5% et a enregistré sa plus forte baisse mensuelle depuis sa création en 1990. Les rendements des bons du Trésor à 10 ans ont augmenté de 60bps pour terminer le mois d'avril à 2,94%, et les rendements des Bunds à échéance similaire sont passés à 0,94%, soit une augmentation de 39bps ; le crédit et la dette des marchés émergents ont également été affectés par un écartement de leurs spreads. La force du dollar américain s'est traduite par une dépréciation de 4,7% de la parité EUR/USD à 1,055, un niveau observé pour la dernière fois il y a plus de cinq ans.

Les principaux moteurs des marchés en avril ont été l'attitude de plus en plus restrictive de la Réserve fédérale, ainsi que la publication des résultats du 1er trimestre. Les marchés tablent désormais sur une hausse des taux de 0.5% en mai, et des hausses de même ampleur devraient également être annoncées lors des réunions suivantes. Plus de 80% de la capitalisation boursière du S&P 500 ayant rapporté leurs résultats, ceux-ci dépassent les attentes de 6,5% et 77 % des entreprises surpassent les prévisions. Ces résultats solides n'ont pas empêché les actions américaines d'être malmenées en avril. Certaines valeurs vedettes de ces dernières années, qui avaient largement contribué à la forte surperformance des actions américaines relativement à d'autres régions, ont subi une dévalorisation importante. Les investisseurs ont sanctionné des entreprises à forte croissance telles que Netflix, qui a vu ses abonnés chuter pour la première fois en dix ans. Une baisse des prévisions de vente de la part d'Amazon, des contraintes d'approvisionnement pour Apple et des bénéfices décevants de la part d'Alphabet ne sont que quelques-unes des raisons de la mauvaise performance des actions de ces sociétés en avril.

 

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Nous maintenons l'allocation actuelle de nos portefeuilles dans un contexte de marché très déprimé. L'indice « Fear & Greed » est en territoire de peur, tandis que l'indice AAII Bull/Bear affiche le plus haut niveau de pessimisme depuis mars 2009. Les investisseurs restent confrontés à un niveau d’incertitude très élevé sur un certain nombre de facteurs, et les marchés sont devenus trop réactifs et enclins à de fortes fluctuations. À l'heure où nous écrivons ces lignes, la Réserve fédérale vient de procéder à une hausse de 0.5% de son taux de référence, comme prévu, mais les actions US ont grimpé de 3% après que Jerome Powell a exclu la possibilité d'une hausse de 0.75% lors d'une réunion ultérieure. Cette réaction semble exagérée mais reflète le niveau actuel de bruit dans les marchés et nous préférons investir à long terme plutôt que de réagir à ces mouvements quotidiens.

Le mois d'avril a été un autre mois très difficile pour les actifs obligataires, mais nous pourrions approcher un point où les perspectives paraissent plus favorables pour la classe d'actifs. Une grande partie de l'ajustement des taux sans risque a déjà eu lieu, compte tenu du resserrement anticipé des banques centrales, et les perspectives du crédit restent favorables.

DU FAIT D’UN SENTIMENT DÉPRIMÉ, LES MARCHÉS POURRAIENT REBONDIR À COURT TERME

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Le mois d'avril aura été négatif pour les performances des portefeuilles. Les classes d'actifs en actions et en obligations ayant enregistré des pertes mensuelles, l'environnement de marché s'est avéré très difficile. Les principaux détracteurs ont été le fonds multi-thématique, les petites capitalisations américaines, le fonds technologique, les actions japonaises et chinoises, et les petites capitalisations européennes. Le fonds d'actions mondiales récemment ajouté, investissant dans des sociétés aux rendements stables, a bien résisté, tout comme certaines expositions aux marchés émergents. Dans la classe d'actifs obligataires, les pertes de nos expositions ont généralement été inférieures à celles de leurs indices de référence, même si le fonds à duration plus longue a évidemment été durement impacté par la hausse rapide des taux.

Sur une note plus optimiste, les stratégies alternatives ont continué à bien se tenir et à remplir leur rôle de diversification au sein des portefeuilles. Plusieurs « hedge funds » ont apporté des contributions positives, en particulier la stratégie CTA de suivi de tendance, grâce à son importante exposition courte aux taux. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'appréciation du dollar américain a également contribué positivement à la performance.

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Lettre mensuelle | Avril 2022

LES MARCHÉS ONT FORTEMENT REBONDI APRÈS AVOIR ÉTÉ INITIALEMENT TOUCHÉS PAR LA GUERRE EN UKRAINE

+ 51bps LA HAUSSE RAPIDE DES TAUX DES BONS DU TRÉSOR À 10 ANS

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Le mois de mars aura été caractérisé par deux périodes très distinctes pour les marchés financiers, la faiblesse en début de mois ayant été suivie par un fort rebond des actifs à risque. Le MSCI World en devises locales a gagné 2.9%, le S&P 500 a terminé en hausse de 3.6%, tandis que l'Euro Stoxx 50 n'a reculé que de 0.6% après avoir récupéré la plupart de ses pertes du début du mois. Cette performance des actions est assez impressionnante compte tenu des événements dramatiques en Ukraine, et aussi de la hausse significative des rendements obligataires. Une Fed de plus en plus restrictive a provoqué une hausse de 51bps des rendements du Trésor à 10 ans, les rendements du Bund à 10 ans ayant également augmenté de 41bps. Sur les marchés des changes, le dollar US s'est apprécié tandis que le yen japonais a plongé de 5.5% par rap-port à l'USD, principalement en raison des politiques monétaires divergentes entre la Banque du Japon et la Réserve fédérale. Les cours des matières premières se sont à nouveau beaucoup appréciés, même si ceux de l'énergie et de l'or ont terminé le mois bien en-deçà des niveaux record de début mars. L'or a atteint un pic à 2'050 dollars l'once le 8 mars, avant de sensiblement baisser pour terminer le mois à un niveau de 1'937 dollars l'once.

Depuis le début de l'année, les marchés obligataires ont été malmenés et la baisse de leurs indices a été conséquente. Cela s'explique en premier lieu par l'impact du resserrement de la politique monétaire de la Réserve fédérale, avec à la fois une hausse des taux et un rythme accéléré de ces hausses, ainsi que par la contraction prochaine de son bilan. Les marchés tablent désormais sur une hausse des taux de 0.5% lors de la réunion du FOMC de mai, d'autres hausses de 0.5% semblant également probables. Les marchés de crédit ont également souffert d’un écartement marqué de leurs spreads, tandis que les émissions de dettes russe et ukrainienne ont gravement pénalisé les investisseurs exposés à ces pays. Les performances des principaux indices obligataires au premier trimestre se situent entre -5% et -10%, ce qui signifie qu'elles ont plus ou moins suivi les performances des indices actions.

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Nous sommes heureux que notre décision de fin février de ne pas réduire les positions en actions au début de la guerre en Ukraine se soit avérée justifiée au vu du fort rebond observé depuis début mars. Notre hypothèse reposait sur le fait que la guerre, aussi dramatique que tout conflit l'est toujours, n'aurait qu'un effet limité et temporaire sur les marchés, comme cela a souvent été observé historiquement. Nous avons récemment réduit notre exposition en actions et, si les actions devaient enregistrer de nouveaux gains, nous avons l'intention de continuer à faire évoluer leur allocation vers une position neutre.

La classe d'actifs obligataire a connu un début d'année agité, en raison de la hausse rapide des taux et de l'élargissement des spreads de crédit. Pour rappel, notre allocation à la classe d'actifs est sous-pondérée, en particulier vers le segment « investment-grade », et la duration est globalement courte. La réorientation progressive de l'année dernière vers des stratégies plus neutres par rapport au marché, telles que les fusions et acquisitions ou le « long/short », a été très utile cette année. Ces stratégies ont été beaucoup plus résiliantes et beaucoup moins volatiles que la plupart des stratégies obligataires classiques.

LES MARCHÉS POURRAIENT BIEN ÉVOLUER DE MANIÈRE ÉTALE À COURT TERME

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Le mois de mars a été positif pour les portefeuilles et une dispersion importante a été observée entre les performances des différents fonds. La plupart des positions obligataires ont affiché des rendements négatifs, tandis que la majorité des fonds d'actions ont terminé le mois avec des gains. Les meilleures contributions ont été fournies par le fonds d’actions minières de métaux, la stratégie CTA de suivi des tendances, le fonds d'actifs réels et le fonds d'actions mondiales récemment ajouté. Les principaux détracteurs ont été le fonds d'actions chinoises, l'une des stratégies de crédit à haut rendement, ainsi que les fonds d'obligations à longue duration. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'appréciation du dollar a également contribué à la performance positive.

Au cours de mars, nous avons réduit certaines positions en actions qui avaient surperformé et ainsi augmenté le niveau de liquidité des portefeuilles. Nous avons profité de la forte reprise des marchés d'actions depuis leur point bas de début mars pour effectuer ces transactions. Nous avons également renforcé l'exposition au dollar américain et avons donc réduit sa sous-pondération par rapport à l'indice de référence. Pour les portefeuilles équilibrés qui ne sont pas libellés en dollars, l'allocation est ainsi passée de 10% à 15%.

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Lettre mensuelle Mars 2022

LES MARCHÉS FORTEMENT IMPACTÉS PAR DES BANQUES CENTRALES PLUS RESTRICTIVES ET LA GUERRE EN UKRAINE

- 26% L’EFFONDREMENT DU ROUBLE CONTRE LE DOLLAR EN FÉVRIER

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

C'est avec le coeur lourd que nous écrivons cette lettre mensuelle et nos pensées vont à toutes les victimes de la guerre en Ukraine. Face à une telle tragédie, commenter les marchés financiers semble être un exercice quelque peu futile mais nous restons attachés à notre tâche.

Au début du mois de février, les marchés ont continué de tabler sur un nombre plus élevé de hausses de taux de la Réserve fédérale et les attentes d'une hausse des taux de la BCE ont également augmenté de manière significative. Les marchés d'actions ont néanmoins plutôt bien résisté, aidés en cela par la publication de solides résultats en général ; il y a toutefois eu quelques grandes déceptions de la part de sociétés comme Meta Platforms (Facebook) et Paypal. La seconde partie du mois a été principalement marquée par la montée des tensions géopolitiques à la frontière ukrainienne, puis par le pire des scénarios, lorsque les forces russes ont commencé à envahir l'Ukraine le 24 février. Alors que les actions européennes ont fortement chuté ce jour-là, comme on pouvait s'y attendre, les actions américaines ont terminé en nette hausse, après une ouverture très faible. Sur l'ensemble du mois, le S&P 500 a chuté de 3,1% et l'Euro Stoxx 50 de 6%. De fortes fluctuations ont également été observées sur les marchés obligataires, la hausse initiale des rendements à long terme ayant ensuite été en grande partie effacée. Les rendements des bons du Trésor et des Bunds à 10 ans sont passés de 1,78% et 0,01% à 2,05% et 0,32% respectivement, avant de terminer le mois à 1,83% et 0,13%. Dans l’environnement actuel, les prix des matières premières ont continué de grim-per, l'énergie, les métaux industriels et précieux, et les céréales s'appréciant fortement. Le dollar américain a également logiquement terminé le mois en hausse, les investisseurs cherchant à se réfugier dans le billet vert.

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Les événements dramatiques survenus en Ukraine ont ajouté aux difficultés auxquelles les marchés financiers étaient déjà confrontés. Historiquement, de tels événements ont eu des effets relativement limités et temporels sur les marchés. Cela semble être confirmé par leur réaction, jusqu'à présent, de-puis le début de l'invasion russe. À l'exception évidente des actifs russes, les actifs européens ont été les plus touchés, comme on pouvait s'y attendre, mais certains marchés sont en territoire positif depuis le 23 février, tandis que d'autres enregistrent des pertes limitées. L'exposition de notre porte-feuille modèle aux actions européennes est sous-pondérée depuis un certain temps, essentiellement en raison d'une sur-pondération des marchés émergents. Ceci explique pourquoi nous n'avons pas réduit notre allocation à l'Europe et nous pensons que la large diversification des portefeuilles est bien adaptée à l'environnement actuel. Des rotations fréquentes et soudaines entre les régions, les styles, les secteurs et les capitalisations boursières devraient continuer à se produire à un rythme très rapide et il est illusoire de tenter d'être constamment en phase avec ces nombreux changements.

LES ÉVÈNEMENTS EN UKRAINE VONT CONTINUER À PESER SUR LE SENTIMENT DE MARCHÉ À COURT TERME

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Février a été un mois négatif pour les portefeuilles. Comme le mois précédent, les marchés obligataires et d’actions ont été plus faibles en raison de la hausse des rendements, de l'écartement des spreads de crédit et de la détérioration marquée du sentiment du marché. Les fonds de petites capitalisations et d’actions « value » européennes, le fonds technologique mondial et la dette de sociétés des marchés émergents ont été les principaux détracteurs. Des contributions positives ont été apportées par l'exposition à l'or, le fonds du secteur de la santé et le fonds d’actions minières, qui ont bénéficié de la hausse des prix des matières premières. Dans l'espace alternatif, les fonds de crédit long/short, la stratégie Event-Driven, les stratégies CTA et Global Macro ont bien résisté et ont joué leur rôle de diversification dans le portefeuille.

En février, nous avons procédé à quelques changements dans les portefeuilles modèles. La stratégie d'actions de croissance des marchés émergents a été remplacée par un fonds Asie ex-Japon avec une approche « value ». L'objectif est de tirer profit des valorisations extrêmement basses des sociétés du fonds. Un fonds d’actions globales axé sur la croissance a également été remplacé par un autre fonds global exposé à des entreprises ayant des bénéfices stables. L'objectif, dans les deux cas, était de réduire une partie de la volatilité du portefeuille et de rééquilibrer les allocations aux fonds de croissance et de valeur.

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Lettre mensuelle Février 2022

UNE RÉSERVE FÉDÉRALE PLUS RESTRICTIVE A PESÉ SUR LES ACTIONS DE CROISSANCE

- 9% LA BAISSE DU NASDAQ COMPOSITE EN JANVIER

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Les marchés financiers ont connu un début d'année très volatil, du fait surtout du ton de plus en plus restrictif de la Réserve fédérale, mais aussi en raison d'un manque de visibilité sur plusieurs questions clés. Les actions US ont sous-performé, les valeurs de croissance ayant été durement touchées par la perspective d'une remontée accélérée des taux d'intérêt. Les actions européennes et britanniques ont mieux résisté car elles ont bénéficié d'une rotation vers le style « Value », plus représenté dans leurs indices. Des hausses significatives des rendements obligataires ont également été observées, les rendements américains à court terme étant les plus touchés par l'anticipation d'un plus grand nombre de hausses de taux ; ceux des bons du Trésor à 2 ans sont ainsi passés de 0,73% à 1,16%. Même si les rendements de la zone euro ont égale-ment augmenté, l'écartement du spread de taux d'intérêt entre les bons du Trésor et les Bunds a soutenu le dollar américain. Enfin, le complexe des matières premières s'est fortement apprécié, les plus fortes variations ayant été enregistrées par l'énergie et les métaux industriels.

La trajectoire la plus probable de la politique monétaire de la Réserve fédérale a été réévaluée en permanence par les investisseurs depuis le début de 2022. Le ton « hawkish » de la banque centrale en décembre a atteint un nouveau niveau, rendant les marchés très agités par la crainte que la Fed ne resserre sa politique encore plus que prévu. La mention, en janvier, d'une réduction pro-chaine du bilan de la Fed a pris les investisseurs par surprise, et une première hausse des taux en mars semble désormais acquise. Les étapes suivantes sont moins prévisibles, même si les marchés tablent désormais sur cinq hausses en 2022, contre trois au début de l'année. Malgré la perspective d'une hausse des taux d'intérêt, les investisseurs restent déconcertés par le niveau d’incertitude que la banque centrale, et Powell en particulier, prévoit. Si l'on ajoute à cela l'incertitude concernant l'inflation, les chaînes d'approvisionnement, la pandémie et la situation à la frontière ukrainienne, il n'est pas surprenant que les marchés aient été fortement secoués au cours du mois dernier.

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

près une bonne fin d'année 2021 pour les marchés, janvier a rappelé brutalement à quel point les conditions peuvent changer rapidement. La vitesse à laquelle la Réserve fédérale cherche à normaliser sa politique monétaire déstabilise les marchés et il faudra probablement un certain temps avant de trouver un équilibre. Notre scénario coeur privilégie toujours les actions comme principaux moteurs de la performance des portefeuilles, et nous sommes prêts à tolérer une plus grande volatilité à court terme compte tenu de nos perspectives sur le plus long terme. La croissance économique devrait rester soutenue et les bénéfices des entreprises devraient continuer à progresser, même si c'est à un rythme plus lent. D'un point de vue historique, le début d'un cycle de resserrement de la politique monétaire de la Fed n'a pas empêché une hausse des actions tant que la hausse des taux est graduelle et qu'une récession n'est pas en vue.

Des politiques monétaires moins favorables, une croissance moins rapide des bénéfices, des incertitudes économiques et pandémiques élevées sont les principaux vents contraires auxquels les marchés devront faire face cette année. Tout ceci explique en grande partie pourquoi nous prévoyons des rendements de portefeuille plus modérés en 2022.

LES MARCHÉS DEVRAIENT RESTER VOLATILS EN RAISON D’UNE INCERTITUDE PEU ENCLINE À SE DISSIPER RAPIDEMENT

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Le mois de janvier a été décevant pour les portefeuilles. Avec la chute simultanée des marchés obligataires et des marchés d'actions, la majorité des positions ont nui à la performance, comme on pouvait le craindre. Les petites capitalisations US et européennes, les fonds multithématique et technologique global et un fonds d’actions japonaises ont été les principaux détracteurs. Du côté favorable, le fonds European Value, la stratégie long/short actions et le fonds UK Value ont apporté quelques contributions positives. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'appréciation du dollar a également été un facteur positif. Dans l'espace alternatif, les fonds de crédit long/short et la stratégie Event-Driven ont connu des baisses limitées, tandis que les stratégies CTA et Global Macro ont moins bien résisté.

La sélection de gérants actifs est au coeur de notre approche d'investissement, l'objectif étant de générer un alpha significatif par rapport aux indices de référence sur le long terme. Il y aura des périodes où nous devrons accepter une certaine sous-performance par rapport à une approche plus passive. Nous traversons actuellement une telle période et nous nous attendons à ce que nos fonds actifs rattrapent leur retard et rétablissent leurs performances à long terme.

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Lettre Mensuelle | Décembre 2021

UN NOUVEAU VARIANT COVID ET UNE FED MOINS ACCOMMODANTE PLOMBENT LES MARCHÉS

- 20.8% LES COURS DU PÉTROLE PLONGENT EN NOVEMBRE

 

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Après un bon début de mois, les actions globales ont terminé novembre sur une note très faible, en raison de la découverte d'une nouvelle variante de Covid, Omicron, en Afrique australe. Le ton moins accommodant de Jerome Powell a renforcé cette pression baissière. L'indice MSCI World a perdu 1,6%, avec une sous-performance des actions européennes et plus de résilience des actions US. Dans un environnement « risk-off » en fin de mois, les rendements des obligations d'État ont chuté ; ceux des bons du Trésor à 10 ans sont pas-sés d'un pic mensuel de 1,66% à 1,44% et les Bunds à 10 ans ont terminé le mois en baisse de 0,24% à - 0,35%. Un plongeon très spectaculaire des prix du pétrole a également été observé en novembre. Les craintes d'une baisse de la demande due aux confinements en Europe et à la nouvelle variante de Covid ont fait chuter le prix du baril de pétrole WTI de 21%.

Les marchés étaient déjà sous tension en raison de questions sur l'efficacité des vaccins contre le variant Omicron, lorsque Jerome Powell, le président de la Fed, a fait part de son soutien à un retrait plus rapide du programme des achats d'actifs de la banque centrale. Lors de sa première déposition devant le Congrès après sa nomination pour un second mandat, Powell s'est révélé plus enclin à combattre l’inflation qu’auparavant. Ses commentaires ont entraîné une nouvelle chute des bourses, d'autant plus que les investisseurs pensaient que la Réserve fédérale adopterait une approche plus patiente en matière de relèvement des taux du fait de l'émergence de la nouvelle variante Omicron. L'évolution des attentes relatives aux hausses de taux s'est reflétée dans les fluctuations des rendements du Trésor à deux ans au cours du mois. Après une baisse initiale de 0,49% à 0,4%, ils ont ensuite grimpé à 0,64% avant de terminer novembre à 0,5%.

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

Compte tenu de l’incertitude élevée entourant la variante Omicron, nous avons décidé de garder le cap et de ne pas prendre de décisions précipitées. Les baisses de marché se sont avérées limitées et fugaces lors des épisodes précédents où de nouvelles variantes de Covid avaient été identifiées. Comme nous ne pouvons pas prédire l'efficacité des vaccins contre la nouvelle souche, nous préférons nous concentrer sur les fondamentaux, tant au niveau macroéconomique qu'au niveau des entreprises. Nous continuons à investir à long terme même si les marchés devraient rester plus volatils dans un futur proche. Les portefeuilles sont bien diversifiés et ne dépendent pas d'un style d'investissement particulier, d'autant plus que d'importantes rotations à l’intérieur du marché devraient rester un facteur important à court terme.

La volatilité reste élevée sur les marchés obligataires du fait de la position moins accommodante de la Fed à un moment où l'incertitude liée à la pandémie s'est accrue. Les rende-ments devraient graduellement remonter au cours des mois à venir et notre risque de duration est faible. Nous nous con-centrons sur le crédit à haut rendement, les prêts garantis de premier rang, les obligations convertibles, ainsi que sur la dette des entreprises des marchés émergents.

LES MARCHÉS DEVRAIENT RESTER VOLATILS EN RAISON D’UNE INCERTITUDE CROISSANTE ET D’UNE FED PLUS « FAUCON »

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Après un bon départ, novembre s'est avéré négatif pour les portefeuilles. Les petites capitalisations US, la « Value » en Europe, la stratégie CTA, le fonds multithématique, et le fonds des valeurs de santé ont été les principaux détracteurs. Du côté positif, les meilleures contributions ont été générées par le fonds technologique global, la croissance américaine, les actions minières et l'exposition à la croissance japonaise. Pour les portefeuilles non libellés en USD, l'appréciation du dollar a également été un facteur positif. La plupart des fonds obligataires ont terminé le mois avec peu de variations, à l'exception du fonds EM corporate debt qui a poursuivi sa baisse entamée à fin août. Le fonds reste néanmoins l'un des plus performants de sa catégorie sur différentes périodes, et le gérant est confiant quant aux opportunités actuelles. Nous considérons que cette position est celle qui offre le plus de potentiel au sein de la classe d'actifs à revenu fixe.

A l’exception de la stratégie CTA, les autres fonds alternatifs ont été solides et ont justifié leurs places au sein des porte-feuilles. La mauvaise performance de la stratégie de suivi de tendances résulte de l’inversion soudaine des rendements obligataires, de la faiblesse des actions et de l'écartement des spreads de crédit. Ce type de comportement est bien compris et il faut s'y attendre lorsque des tendances bien an-crées s'inversent brutalement. Si ces tendances devaient s'inverser de manière plus permanente, cette stratégie systé-matique ajusterait alors ses expositions en conséquence.

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Lettre Mensuelle | Novembre 2021

UNE SOLIDE SAISON DE RÉSULTATS SOUTIENT LE MARCHÉ DES ACTIONS

+ 5.4% UNE FORTE PERFORMANCE DU MSCI WORLD EN OCTOBRE

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Les marchés d’actions se sont bien comportés en octobre, sous l'impulsion des actions US. L'indice MSCI World en devises locales a grimpé de 5,4% et le S&P 500 de 6,9%, mais les actions japonaises et les marchés émergents n'ont pas participé au rallye. Le marché brésilien a été particulièrement faible, en raison d’inquiétudes suscitées par les plans de dépenses publiques excessives, tandis que les actions japonaises ont été sous pression avant les élections générales du 31 octobre. Le mois a été volatil pour les marchés obligataires, avec des hausses des taux des emprunts d’État en début de mois suivies d'un dénouement partiel, du moins sur la partie longue des courbes, en partie du fait de fortes variations des anticipations d'inflation. Les rendements des bons du Trésor US à 10 ans ont augmenté de 6bps en octobre, mais ceux à 2 ans ont terminé le mois en hausse de 20bps, ce qui a entraîné un aplatissement de la courbe. Les marchés des matières premières ont également été agités, les prix de l'énergie ayant prolongé leur hausse et des tendances divergentes ayant été observées sur les métaux industriels.

Avec 82% de la capitalisation boursière du S&P 500 ayant publié leurs résul-tats, 79% des sociétés ont dépassé les estimations de bénéfices et 72% les estimations de chiffres d’affaires. Globalement, les bénéfices du troisième trimestre dépassent les attentes de 10,5% et les chiffres d’affaires de 2,9%. Les résultats des entreprises européennes ont aussi surpris positivement, même si dans une moindre mesure. Les deux régions affichent toutefois une croissance similaire des bénéfices par action supérieure à 35% en glissement annuel. Ces résultats solides ont contribué à rassurer les investisseurs qui avaient revu leurs attentes à la baisse avant cette saison de publication des résultats. Les marchés boursiers ont ainsi fortement rebondi et semblent de nouveau sur une base plus solide. Le fait que les bénéfices se soient avérés résilients malgré la hausse des coûts et que les entreprises aient été moins nombreuses que prévu à émettre des avertissements sur leurs bénéfices futurs a certainement soutenu la classe d'actifs des actions.

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

A l’instar de nombreux investisseurs, nous avons été rassurés par la publication des résultats des entreprises au troisième trimestre. La vigueur actuelle des bourses bénéficie à notre allocation surpondérée des actions dans les portefeuilles. Même si les marchés obligataires divergent de plus en plus quant au calendrier des hausses de taux des banques cen-trales, cela n'a pas affecté les marchés d'actions jusqu'à présent. L'annonce faite par la Fed à l'issue de la réunion du FOMC des 2 et 3 novembre, selon laquelle elle commencerait à réduire ses achats ce mois-ci, avait été bien signalée et bien prise par les marchés. Les craintes relatives à la persistance de niveaux élevés d’inflation n'ont pas disparu mais, tant qu'elles ne représentent pas les principaux moteurs des mar-chés, les actions devraient rester la classe d'actifs de choix.

Le prix de l'or s'est apprécié en octobre malgré la pression exercée sur les rendements obligataires. Cela reflète le fait que l'or peut être considéré comme une bonne couverture contre l'inflation, compte tenu de la hausse des anticipations. Nous pensons également que d'autres investissements dans les portefeuilles, telles que les actions minières et le fonds en actifs réels, représentent de bonnes couvertures contre une hausse de l’inflation.

LES MARCHÉS ACTIONS PEU AFFECTÉS PAR LA VOLATILITÉ RÉCENTE DANS LES MARCHÉS OBLIGATAIRES

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Le mois d'octobre a été très positif pour les portefeuilles, principalement grâce à la bonne performance de nombreux fonds d'actions. Le fonds multithématique, les petites capita-lisations européennes, les marchés frontières et les actions minières ont fourni les meilleures contributions ; le fonds « value » européen a également continué à bien performer et nous apprécions beaucoup son positionnement actuel. Comme en septembre, la plupart des fonds obligataires ont terminé le mois sans grand changement. Notre fonds en obligations d'entreprises des marchés émergents a toutefois baissé, en partie à cause d'un marché difficile pour la dette des entreprises chinoises. Les autres contributions négatives ont été peu nombreuses, mais comprennent notre fonds en actions britanniques et un autre fonds investissant dans les actions japonaises. Dans l'espace alternatif, le fonds CTA a enregistré de bonnes performances, tandis que les autres stratégies sont restées stables.

L'un des défis qui nous attend sera de remplacer certaines positions en actions par des stratégies moins directionnelles, d'autant plus que la classe d'actifs à revenu fixe reste très peu attrayante. Notre recherche de nouveaux fonds est donc actuellement plus axée sur les « hedge funds » liquides, avec en point de mire des stratégies comme le crédit long/short et l'arbitrage de convertibles.

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Lettre Mensuelle | Octobre 2021

UN COUP DE FREIN POUR LE RALLYE DES ACTIONS EN SEPTEMBRE

+ 70% LES PRIZ DU GAS SE SONT ENVOLÉS EN SEPTEMBRE

PERSPECTIVES D’INVESTISSEMENT

Septembre a confirmé sa réputation de pire mois boursier, les marchés ayant restitué une partie de leurs solides gains de l'année. L'indice MSCI World en devises locales a chuté de 3,8 % et, à l'exception du Japon, la chute des bourses a été généralisée. Les investisseurs ont dû faire face à un certain nombre de problèmes, notamment une Fed plus restrictive, la montée des pressions inflationnistes, l'effondrement du groupe immobilier chinois Ever-grande, les chaînes d'approvisionnement sous tension, et les inquiétudes liées aux négociations sur le plafond de la dette US. La hausse des rendements obli-gataires a constitué un autre vent contraire pour les actions, ceux des bons du Trésor à 10 ans et des Bunds ayant augmenté de près de 20 bps. Dans cet en-vironnement, il n'est pas surprenant que le dollar américain se soit fortement apprécié. Enfin, la hausse rapide des prix de l'énergie a également pesé sur le sentiment du marché ; le prix du baril de WTI a bondi de 9,5 % au cours du mois, les prix du gaz grimpant à un rythme encore plus rapide.

Lors de la dernière réunion de la Réserve Fédérale, son président Jerome Powell n'a pas annoncé quand la banque centrale commencerait à réduire ses achats d'obligations. Il a toutefois indiqué que cette réduction pourrait bien-tôt être justifiée et les marchés s'attendent désormais à ce que la Fed annonce son plan lors de sa réunion de novembre. Cela dépendra toutefois probablement de la résolution des problèmes à Washington, car les tensions autour du plafond de la dette, de la résolution budgétaire et du risque de « shutdown » restent élevées. Néanmoins, la dernière position de la Fed, tout comme celle de la Banque d'Angleterre, a été considérée comme moins ac-commodante. Cela a poussé les rendements obligataires à la hausse et ajouté à l'angoisse des marchés d'actions au cours du mois dernier. En revanche, la communication de la BCE a eu tendance à rester plus souple et sa présidente Christine Lagarde a promis de ne pas "surréagir aux chocs d'offre transitoires" et de "continuer à fournir les conditions pour alimenter la reprise".

STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT

L'été s'est terminé sur une note plus faible pour les bourses. Jusqu'à présent, nous n'avons apporté aucun changement au positionnement de nos portefeuilles. Nous considérons que le récent mouvement représente un comportement normal des marchés d'actions après une période de forts gains sans baisse significative. Nous observons que les marchés sont plus nerveux et plus enclins à des changements soudains, mais nous considérons toujours que les fondamentaux sont favorables, bien que la poursuite de la hausse des actions risque d'être plus difficile. Nous serons très attentifs à la publication des résultats. La hausse des prix des matières premières et des coûts d'expédition fait partie des risques qui pourraient avoir un impact sur les marges bénéficiaires et les perspectives des entreprises devront également être surveil-lées de près. Notre allocation d'actions reste surpondérée, mais nous n'hésiterons pas à agir si nécessaire.

Les inquiétudes concernant le risque d'inflation persistante augmentent, ce qui a récemment eu un impact sur le niveau des rendements. Pour rappel, notre risque de duration glo-bale est faible, et nos stratégies de crédit ont répondu à nos attentes jusqu'à présent cette année ; le resserrement des spreads et le revenu des coupons ont plus que compensé la hausse des rendements obligataires observée en 2021.

LES MARCHÉS DEVIENNENT PLUS CAPRICIEUX ET LA VOLATILITÉ AUGMENTE

ACTIVITÉ DES PORTEFEUILLES / NOUVELLES

Après une longue période de rendements mensuels positifs, septembre a été un mois négatif pour les portefeuilles, prin-cipalement en raison de la faiblesse des marchés d'actions. Les actions minières, les petites capitalisations européennes, le fonds CTA et un certain nombre d'autres fonds d'actions ont été les pires détracteurs. Quelques fonds d'actions ont réussi à terminer le mois avec des performances positives, en particulier un fonds « value » européen et les actions des marchés frontières. La plupart des fonds à revenu fixe ont terminé le mois sur une note stable, malgré une tendance haussière des rendements, tout comme les autres stratégies alternatives que le CTA. Pour les portefeuilles non-USD, le dollar américain a été un contributeur positif.

En septembre, le fonds « value » européen a fait figure d'ex-ception, son positionnement lui ayant permis de générer un rendement positif malgré des marchés d'actions difficiles. Le fonds est fortement exposé aux secteurs de la finance et de l'énergie, le gérant estimant que ces secteurs sont très por-teurs en raison de valorisations très basses et des risques d'inflation. Le fonds s'est avéré être une bonne diversification pour le portefeuille en raison de sa composition et de la con-viction de longue date du gestionnaire quant à la hausse des pressions inflationnistes.

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