Lettre mensuelle | Février 2025

6 février 2025Actualité financière,Lettres mensuelles

Comme attendu, la BCE a baissé ses taux de 25bp en janvier

+8.4% PERFORMANCE DE L'INDICE SWISS EQUITY

Perspectives d'investissement

Le début du second mandat du président Trump était sans aucun doute au premier plan des préoccupations des investisseurs, en particulier sa position et ses actions en matière de droits de douane. L'incertitude n'a pas empêché les marchés financiers d'enregistrer des gains significatifs en janvier, tant sur les marchés des actions que sur ceux du crédit, avec en tête le haut rendement. Les rendements obligataires ont atteint leur plus haut niveau depuis mai 2024 à la suite de la publication des données sur l'emploi. Les investisseurs craignaient à nouveau que la vigueur de l'économie américaine ne finisse par se traduire par des pressions inflationnistes, ce qui a conduit à une révision à la hausse des anticipations d'inflation. En conséquence, le point mort d’inflation à 10 ans, une mesure de l'inflation future attendue, est passé d'un minimum de 2,0 % début septembre de l'année dernière à 2,4 % à la fin du mois de janvier.  Comme tout le monde s'y attendait, la Fed a maintenu ses taux inchangés. Pour le reste de l'année, le marché ne prévoit plus qu'une seule baisse de taux en 2025, soit nettement moins qu'il y a quelques mois. En revanche, la Banque centrale européenne (BCE) a baissé ses taux pour la cinquième fois, ouvrant la voie à de nouvelles baisses en 2025. Enfin, la Banque du Japon (BoJ) a relevé son taux d'intérêt directeur à 0,5 %, son niveau le plus élevé depuis 17 ans. Pour de nombreux investisseurs, la surprise de ce début d'année a sans aucun doute été la performance des actions européennes, qui étaient restées à la traîne jusqu'au début du mois de décembre en raison de la faible dynamique de croissance de la région et des tensions commerciales. Ainsi, le principal indice des actions européennes a progressé de 6,5 %, tandis que le marché suisse des actions s'est distingué par un gain de 8,5 % au cours du premier mois de l'année. Le marché américain a clôturé en hausse, mais l'excitation était à son comble après que DeepSeek a dévoilé une nouvelle version de son grand modèle linguistique, qui aurait été développée pour une fraction du coût des principaux modèles  américains, et qui semble beaucoup plus économique à exploiter. Le dollar américain a fluctué en fonction des annonces de droits de douane de la nouvelle administration, mais a terminé le mois stable par rapport à l'euro et au franc suisse. L'or et l'argent ont enregistré de fortes hausses et restent proches de leurs plus hauts niveaux historiques, car les droits de douane de Trump continuent d'alimenter les craintes d'une guerre commerciale mondiale et de son impact sur l'inflation américaine, soutenant ainsi le prix refuge de l'or.

Stratégie d'investissement

Comme nous le craignions à la suite de la réélection de Donald Trump à la présidence des États-Unis, depuis qu'il a prêté serment pour ce second mandat, les décrets ont afflué. Alors qu'il semblait initialement avoir temporairement abandonné les droits de douane, ses promesses de campagne dans ce domaine nous ont été rappelées à la fin du mois de janvier. L'annonce de droits de douane de 25 % sur les produits importés du Mexique et du Canada et de 10 % sur ceux en provenance de Chine (entrée en vigueur le 4 février) a été immédiatement suivie de représailles, entraînant une suspension temporaire jusqu'au début du mois de mars. L'annonce d'éventuelles mesures à l'encontre de l'Union européenne est également attendue. Selon Goldman Sachs, une augmentation de 1% des droits de douane fait augmenter le niveau des prix PCE de base de 0,1 %, ce qui implique une augmentation ponctuelle de l'inflation PCE de base de 0,5 % en glissement annuel. Si les droits de douane sur les importations canadiennes et mexicaines sont appliqués comme annoncé, l'inflation pourrait dépasser 3 %. Les conséquences d'une réaccélération de l'inflation pourraient signifier la fin prématurée des baisses de taux aux États-Unis et un tournant majeur pour les marchés, en particulier aux valorisations actuelles. Dans ce contexte, nous avons adopté une approche plus prudente dans notre allocation d'actifs. Bien que nous ayons réduit notre allocation en actions, nous maintenons notre préférence pour les obligations d'entreprises et favorisons les obligations d'État européennes afin de tirer parti des divergences de politique monétaire.

Trump a annoncé des droits de douane de 25 % sur les importations en provenance du Mexique et du Canada, et de 10 % sur les importations chinoises

Activité des portefeuilles

Au début de l'année, notre positionnement était très clairement orienté vers le risque, avec une large allocation aux marchés d'actions et aux obligations à haut rendement. Nous avons récemment réduit notre allocation en actions, tout en maintenant notre position sur le crédit et en ajoutant des obligations d'État à long terme de la zone euro. Notre anticipation d'une accélération de la politique monétaire accommodante de la banque centrale confirme notre conviction du potentiel de valeur ajoutée dans ce segment. En revanche, nous restons beaucoup plus prudents sur les rendements américains, qui sont toujours susceptibles d'augmenter en raison des incertitudes sur le front de l'inflation. Après avoir largement bénéficié de notre forte allocation aux actions américaines, nous avons commencé à revenir sur les marchés d'actions européens en janvier, y compris en Suisse pour les clients qui pensent dans ces devises. Ce mouvement s'est avéré très rentable en janvier, compte tenu de l'excellente performance de ces marchés. Dans un scénario de baisse des taux d'intérêt européens, nous privilégions les actifs sensibles aux taux d'intérêt tels que le MDAX (les 50 plus grandes moyennes-entreprises après le DAX). En effet, les politiques favorables aux entreprises proposées par la CDU, actuellement en tête des sondages, stimuleraient l'investissement et pourraient marquer un tournant pour l'Europe. En ce qui concerne les actions américaines, nous avons pris des bénéfices sur notre exposition à la valeur, maintenu une pondération cohérente avec le marché dans le domaine de la technologie et augmenté notre exposition aux petites et moyennes capitalisations, qui devraient bénéficier pleinement des politiques budgétaires favorables des Républicains. Nous avons profité des fortes fluctuations du dollar américain au cours du mois pour réduire considérablement notre position. Nous avons réduit notre exposition à Global Macro avant de sortir complètement de ce segment afin de constituer un coussin de liquidités qui pourrait s'avérer utile en cas de volatilité excessive.

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by Jessica Afsal

Lettre mensuelle | Novembre 2024

1 novembre 2024Actualité financière,Lettres mensuelles

Inflation globale de la zone euro en dessous de l'objectif de la BCE en septembre

-5.2% PERFORMANCE DE L'INDICE US LONG TREASURY

Perspectives d'investissement

Après un mois où tous les regards étaient tournés vers les banques centrales, le mois d'octobre s'est concentré sur l'avenir de la croissance économique, en particulier aux États-Unis, avant que le début du mois de novembre ne laisse place au grand cirque qu'est l'élection américaine. Sur le front de la croissance, la dernière publication du FMI a relevé ses prévisions de croissance économique pour les États-Unis à 2,7 % en 2024, soit une hausse de 0,6 point de pourcentage par rapport à ses prévisions de janvier. Cette évolution souligne la supériorité des États-Unis sur les autres économies développées. Les bonnes performances de l'économie américaine s'expliquent principalement par les gains de productivité et la croissance de l'emploi. La productivité du travail est plus faible en Europe qu'aux États-Unis. Le manque d'investissement, notamment dans les technologies, a entraîné une divergence croissante du revenu par habitant de part et d'autre de l'Atlantique. Dans un rapport commandé par l'Union européenne (UE), l'ancien président de la Banque centrale européenne (BCE), Mario Draghi, a proposé d'accroître les investissements, de réformer les marchés financiers et de renforcer l'intégration régionale afin de stimuler la productivité en réponse à l'accélération de la concurrence des grandes entreprises des États-Unis et de la Chine. La dissipation, bien que partielle, de l'incertitude quant à l'avenir et au rythme de la normalisation de la politique monétaire a temporairement relégué l'inflation à l'arrière-plan. Il s'agit d'une situation très temporaire, car le retour d'une possible victoire républicaine aux prochaines élections présidentielles américaines suscite de nouvelles inquiétudes sur le marché des taux d'intérêt, notamment en raison du dérapage budgétaire et de l'augmentation des droits de douane préconisés dans le programme républicain. Les bons du Trésor se sont fortement dépréciés, le rendement du bon du Trésor à 10 ans augmentant de 60 points de base, reflétant à la fois une croissance économique plus forte que prévu et des politiques plus inflationnistes en cas de victoire des Républicains. La proximité et l'imminence des élections américaines ont fait grimper la volatilité. La volatilité implicite sur le marché du Trésor américain a augmenté de près de 40 % depuis la fin du mois de septembre. La hausse des rendements obligataires, et en particulier le différentiel de rendement attendu entre les États-Unis et les autres pays, a entraîné un renforcement du dollar par rapport à la quasi-totalité des monnaies des marchés développés et émergents.

Stratégie d'investissement

À la suite des baisses de taux d'intérêt décidées par les principales banques centrales des pays développés, à l'exception du Japon, le scénario d'un "atterrissage en douceur" est devenu le plus probable. En termes de saisonnalité, nous entrons dans la période la plus productive de l'année pour le marché américain des actions. Depuis 1945, les mois d'octobre, de novembre et de décembre ont enregistré des gains moyens de 1,04 %, 1,56 % et 1,58 %, respectivement. Toutefois, il est intéressant de noter que le mois d'octobre, année d'élection présidentielle, a connu une baisse de 0,46 % sans que cela n'affecte le comportement des mois de novembre et décembre. À la fin du mois d'octobre, l'indice américain était en baisse de 0,9 %, ce qui correspond à peu près à la performance historique. À l'heure où nous écrivons ces lignes, le pronostic reste parfaitement partagé. Christophe Barraud, classé par Bloomberg comme le meilleur prévisionniste de l'économie américaine au cours des 11 dernières années, prédit une victoire de Trump lors des prochaines élections. Si Trump gagne et que le Congrès est divisé, une grande partie du programme national sera bloquée, ce qui pourrait conduire Trump à se retirer dans des guerres tarifaires qui pourraient ralentir l'économie américaine et entraver la croissance mondiale. Nous continuons à penser que les données économiques, en particulier aux États-Unis, restent favorables : le marché du travail, la confiance des consommateurs, le soutien monétaire et la croissance des bénéfices continueront à soutenir les actions américaines, mais nous reconnaissons que les politiques inflationnistes exerceront une pression sur les taux d'intérêt à long terme.

Activité des portefeuilles

Le basculement des sondages vers une victoire de Trump le 5 novembre a dicté une approche plus prudente des taux d'intérêt américains. En effet, l'augmentation des déficits publics et des droits de douane est susceptible de faire grimper les taux d'intérêt à long terme. Comme nous l'avons vu ces dernières semaines, nous pourrions donc assister à un mouvement baissier (baisse des taux à court terme et hausse des taux à long terme). Nous avons réduit nos positions à long terme sur le Trésor américain au profit d'obligations américaines à moyen terme avec des échéances de 3 à 5 ans. Nous avons maintenu nos positions longues sur les obligations de la zone euro, car les fondamentaux continuent d'indiquer un ralentissement général. En Suisse, nous avions déjà complètement abandonné notre exposition aux obligations d'État au profit d'investissements immobiliers. Le contexte macroéconomique reste favorable aux actions, même si nous pourrions assister à une augmentation de la volatilité au cours de cette saison des bénéfices et à quelques jours des élections américaines. Nous profiterions de tout excès de faiblesse pour acheter la baisse. Il semble de plus en plus probable que l'Europe soit victime d'un second mandat républicain. En septembre, nous avons d'abord abaissé la note des actions européennes à neutre en raison de l'incertitude politique. Pour refléter la dynamique récente, nous abaissons maintenant la note des actions européennes à négative, malgré des valorisations attrayantes. À la mi-octobre, nous avons également réduit nos positions sur les petites et moyennes capitalisations européennes. Sur le front des devises, nous avons profité de la faiblesse du dollar pour renforcer nos positions sur l'ensemble de nos bases monétaires. Depuis la fin du mois de septembre, le dollar américain a gagné 2,8 % par rapport à l'euro. Nous restons positifs sur le dollar américain à court terme. Dans un contexte de forte divergence et de volatilité, nous restons convaincus des avantages des stratégies alternatives liquides telles que les stratégies global macro, alternative trend et même long/short, qu'il s'agisse d'actions ou de crédit.

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by Jessica Afsal

Lettre mensuelle | Octobre 2024

3 octobre 2024Actualité financière,Lettres mensuelles

La Banque Centrale Européenne abaisse à nouveau ses taux, tandis que la Réserve Fédérale réduit les siens d'un demi-point

+23.1% PERFORMANCE DES ACTIONS A ONSHORE DE LA CHINE

Perspectives d'investissement

Le mois de septembre a marqué une étape importante pour la Banque Centrale Américaine après plus de deux ans de lutte contre l'inflation, le Federal Open Market Committee (FOMC) a annoncé une réduction de 50 points de base et laissé entendre que d'autres réductions étaient à venir. Selon le dernier "graphique en pointillés" des projections officielles de la FED, le marché s’attend à ce que le taux US tombe à 4,25 %-4,5 % d'ici à la fin de 2024, ce qui implique une nouvelle réduction d'un demi-point. Les décideurs politiques s'attendent également à ce que les taux d’intérêt baissent encore d'un point de pourcentage en 2025, pour terminer l'année entre 3,25 % et 3,5 %. En Europe, la Banque Centrale Européenne (BCE) et la Banque Nationale Suisse ont toutes deux réduit leurs taux d'intérêt en septembre, la première pour la deuxième fois de 25 points de base (pb) et la seconde pour la troisième fois, en raison du ralentissement de l'inflation et de la résurgence des inquiétudes concernant l'économie de la zone euro. La visibilité accrue offerte par ces clarifications a permis aux taux courts de baisser fortement au cours de la seconde moitié du mois de septembre. Cet assouplissement monétaire s'inscrit dans un contexte où la bataille de l'inflation des derniers trimestres semble être gagnée, comme le confirment les derniers chiffres de l'inflation, en particulier en Europe, où l'inflation globale se rapproche déjà de l'objectif de 2 % de la BCE. Cette dynamique cyclique renforce la thèse de l'atterrissage en douceur et a permis aux marchés obligataires et boursiers d'afficher des performances positives en septembre. Cet optimisme a également poussé de nombreux indicateurs de sentiment dans le vert, apportant un soutien supplémentaire aux actifs risqués. En ce qui concerne les actions, la palme revient aux actions chinoises, qui ont largement bénéficié des mesures gouvernementales de soutien à l'économie. En effet, les différentes catégories d'actions chinoises ont progressé de plus de 23 % en quelques jours. Le début du cycle d'assouplissement monétaire aux États-Unis a pesé sur la monnaie américaine. Mesurée par l'indice du dollar, la monnaie américaine a baissé pour le troisième mois consécutif, soit une baisse cumulée de 4,8 % sur le troisième trimestre. Parmi les matières premières, les performances divergentes de l'or, en hausse de 5,7 %, et du pétrole, en baisse de 7,3 % sur le mois, sont notables.

Stratégie d'investissement

Depuis le début de l'année, les effets saisonniers ont créé des surprises. Le mois d'avril, habituellement positif pour les actions, a connu une forte baisse cette année, tandis que le mois de septembre, redouté par beaucoup, s'est avéré très positif. Si l'histoire se répète, nous devrions avoir un quatrième trimestre positif pour les actions, y compris le mois d'octobre qui, contrairement aux idées reçues, reste un mois porteur. Alors que les banques centrales clarifient la normalisation de leur politique, que le marché a déjà partiellement intégrée, l'appétit pour le risque reste favorable, ce qui renforce notre position constructive, en particulier sur les actions. Du côté des obligations, nous continuons à privilégier la duration au détriment du crédit. Nous différencions plus clairement notre position par région, avec une large préférence pour la duration européenne et une position plus prudente sur la duration américaine. Malgré les récentes annonces en Chine, que nous saluons naturellement, nous augmentons notre pondération dans les marchés émergents en raison de leur dynamique économique et monétaire favorable. En ce qui concerne la répartition des devises dans nos portefeuilles, nous profitons de l'affaiblissement récent du dollar américain pour augmenter notre exposition à la devise américaine dans les comptes en francs suisses et en euros.

Compte tenu de l'environnement désinflationniste actuel, la réduction d'un demi-point du FOMC est un recalibrage approprié.

Activité des portefeuilles

Suivant l'annonce du FOMC, nous avons décidé de réduire notre exposition au crédit et donc notre exposition obligataire, tout en maintenant une sensibilité élevée aux taux d'intérêt, à l'exception de la duration suisse, où le potentiel est limité. Il convient de noter que la rotation des obligations cette année vers une plus grande sensibilité aux taux d'intérêt (duration) a contribué positivement à la performance, tout comme notre exposition au crédit et à la dette des marchés émergents. Après avoir augmenté notre allocation en obligations au fur et à mesure des opportunités du cycle, il est maintenant temps de la réduire, en particulier en ce qui concerne les obligations à haut rendement, au profit des actions. Le produit de la vente nous a permis d'augmenter notre allocation aux marchés émergents par le biais d'un fonds d'actions mondiales des marchés émergents géré activement et doté d'une approche distincte et unique. Outre les marchés émergents, nous avons augmenté notre exposition aux actions américaines et, dans une moindre mesure, aux actions européennes. Nous avons généralement utilisé des instruments passifs pour une exécution rapide et efficace. Pour les comptes en dollars, notre point de vue tactique sur le dollar est de privilégier une approche basée sur la couverture des risques de change non liés au dollar. Pour nos comptes en francs suisses, où nous avons fortement réduit la pondération des titres en d’autres monnaies que le franc suisse - une bonne décision compte tenu de l'appréciation du franc - nous pensons qu'il est approprié d'augmenter nos investissements non seulement dans les marchés émergents, mais aussi dans les actions américaines et européennes. Nous avons également augmenté notre exposition au dollar américain.

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by Jessica Afsal